近期，美債收益率曲線出現(xiàn)了近年來最為平坦的水平。很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家和金融機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這意味著美國本輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張周期終結(jié)，經(jīng)濟(jì)衰退即將來臨。這一判斷引發(fā)了美國政府內(nèi)部和學(xué)界的爭論，美國經(jīng)濟(jì)“短期強(qiáng)勁，長期堪憂”是這場爭論的普遍看法。
美債收益率曲線倒掛是長久以來經(jīng)濟(jì)學(xué)界公認(rèn)的衰退預(yù)測指標(biāo)。統(tǒng)計顯示，上世紀(jì)70年代至今共出現(xiàn)過4次美債收益率曲線倒掛現(xiàn)象，分別是1979年、1989年、2000年及2007年，并對應(yīng)著第二次石油危機(jī)、第三次石油危機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)泡沫及次貸危機(jī)。最近，美債收益率曲線觸及了近年來最為平坦的水平，因此，摩根士丹利發(fā)布報告稱，美債收益率曲線倒掛預(yù)計將在2019年中期到來。很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家和金融機(jī)構(gòu)認(rèn)為，美債收益率曲線倒掛將令本輪擴(kuò)張周期終結(jié)，美國經(jīng)濟(jì)距離下次衰退不遠(yuǎn)了。
這一判斷很快在美國政府內(nèi)外和學(xué)術(shù)界引起了巨大爭議，其中，持否定態(tài)度的主要來自特朗普內(nèi)閣官員。美國財長姆努欽表示，鑒于美國政府正在擴(kuò)大長期國債發(fā)行量以彌補(bǔ)擴(kuò)大的預(yù)算赤字，平坦的收益率曲線“令我們十分滿意”，他不認(rèn)為國債收益率曲線的平坦走勢可以作為經(jīng)濟(jì)增長的先導(dǎo)指標(biāo)，“收益率曲線的形狀不是我所關(guān)心的，我們需要關(guān)注的是這個國家的經(jīng)濟(jì)增長。我們正在討論關(guān)于創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)增長的議程”。
美聯(lián)儲主席鮑威爾在多個場合承認(rèn)，美聯(lián)儲知道為何美債收益率曲線不斷趨平，特別是為何短端美債收益率漲幅更大，主要原因是美聯(lián)儲正在加息。一些常駐華盛頓的美聯(lián)儲官員認(rèn)為，這次美債利率下降是美聯(lián)儲購債計劃及其他結(jié)構(gòu)性因素所致，即便是溫和收緊貨幣政策都可能造成曲線倒掛。因此，曲線倒掛或許并非經(jīng)濟(jì)衰退的有力預(yù)測指標(biāo)。美聯(lián)儲前主席伯南克表示，從歷史上看，收益率曲線倒掛的確是判斷經(jīng)濟(jì)下滑的信號，但這一指標(biāo)用來判斷當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢可能不合適了，監(jiān)管的改變以及量化寬松政策都會使其市場信號意義被扭曲。他稱，從短期經(jīng)濟(jì)前景來看，美國經(jīng)濟(jì)各項指標(biāo)顯示出強(qiáng)勁增長態(tài)勢。
分析認(rèn)為，美聯(lián)儲和海外投資者購買長債壓低了長端利率。美聯(lián)儲為降低長期借貸成本，通過量寬政策購入的債券主要為中長期國債和MBS（住房抵押貸款支持證券），短期國債的持有量反而下降。近年來，海外投資者持有美國國債總量持續(xù)上升，境外投資者更偏愛期限長且流動性強(qiáng)的品種，2010年頒布的《多德—弗蘭克法案》對銀行及其他金融機(jī)構(gòu)資本監(jiān)管提出了更高要求，以致長期美國國債的配置需求被動增加。由于美國財政部中短期國債發(fā)行量遠(yuǎn)高于長期國債，從而推升了短端利率。
最近，美聯(lián)儲內(nèi)部經(jīng)濟(jì)學(xué)家作了題為《別害怕收益率曲線》的簡報，提出國債收益率曲線倒掛與經(jīng)濟(jì)衰退之間具有相關(guān)性，但并非因果關(guān)系。美聯(lián)儲目前加息也不能算是緊縮政策，利率仍低于歷史均值，貨幣政策仍屬寬松，所以無法斷定收益率曲線倒掛會引發(fā)衰退。
但是，華盛頓之外的其他地區(qū)美聯(lián)儲官員卻明確地表示了不同看法。舊金山聯(lián)邦儲備銀行在其最新研究報告中表示，收益率曲線一直是經(jīng)濟(jì)衰退的可靠預(yù)測指標(biāo)，最好的指標(biāo)是10年期和3月期收益率之間的息差。圣路易斯聯(lián)儲主席布拉德在出席杰克遜霍爾全球央行年會時警告，忽視收益率曲線發(fā)出的信息將是一個嚴(yán)重錯誤，華盛頓的美聯(lián)儲官員不應(yīng)認(rèn)為這次有所不同。如果美聯(lián)儲再加息一兩次，長短期國債收益率就會真的出現(xiàn)倒掛。
盡管伯南克不認(rèn)同收益率曲線倒掛是經(jīng)濟(jì)衰退信號的說法，但他也表達(dá)了對美國經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂，認(rèn)為美國政府債務(wù)快速飆升是威脅美國經(jīng)濟(jì)的重要因素。不少學(xué)者認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)走高的背后是政府債務(wù)的拉動，債務(wù)與標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)之間存在顯著的相關(guān)性，減稅引發(fā)赤字不斷膨脹，靠債務(wù)拉動的經(jīng)濟(jì)增長不會長久。
達(dá)拉斯聯(lián)儲主席卡普蘭發(fā)表了一篇題為《我們的立場：經(jīng)濟(jì)狀況評估及其對貨幣政策的影響》論文，重點聚焦長端美債收益率疲軟問題，“影響更長端美債收益率的因素，既有實質(zhì)上的全球流動性，以及對安全資產(chǎn)的需求，也與對未來增長預(yù)期疲軟不無關(guān)系。”卡普蘭提出，鑒于收益率曲線倒掛與經(jīng)濟(jì)衰退之間的歷史高度相關(guān)性，倒掛還是值得關(guān)注的重要信號。
提出資產(chǎn)負(fù)債表衰退理論的野村首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜朝明則認(rèn)為，糾纏于國債收益率曲線倒掛與美國經(jīng)濟(jì)衰退的關(guān)系根本就沒有切中要害。他認(rèn)為，美國企業(yè)自國際金融危機(jī)之后至今借貸規(guī)模并沒有顯著增長。同時，由于發(fā)達(dá)國家投資回報率低于新興市場，美國貨幣政策的效果已遠(yuǎn)不如多年之前。目前，美國私營部門仍沒有太多借貸，這一點被很多人忽視了。按照辜朝明的理論，借貸不足導(dǎo)致美國總需求萎縮的趨勢未變，經(jīng)濟(jì)整體將陷于長期低迷。
截至目前，各方都從自己的角度拿出了有力論據(jù)，美國經(jīng)濟(jì)“短期強(qiáng)勁，長期堪憂”，似乎是這場爭論的普遍看法。（關(guān)晉勇）
